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南湖私募基金钻研系列(二)——风险平配的八十年检验
时间:2020-06-19   作者:admin  点击数:

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编译 南湖金融学院

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本文简介

本文清理自Eight Decades of Risk Parity,由Marlena I. Lee在2011年做事于Dimensional Fund Advisors LP 期间所著。基于均值方差模型的不能,PanAgora基金的始席投资官Edward Qian博士挑出了闻名的风险平价(Risk Parity)策略,即选择肯定的权重使得分歧类别资产的震撼率对整个投资配相符的震撼率有相称比例的贡献。这一思维被桥水基金(Bridgewater)成功行使于实际投资中。本文结相符理论和19世纪以来近百年的数据对风险平配手段的理论与实践进走了追求,发现风险平配投资配相符的夏普比率并异国隐微高于60/40投资配相符的夏普比率。风险平配配相符并异国实现风险松散的优化,配相符超预期的利润大片面源自利率下走和债券价格走高的宏不益看经济趋势。

一、风险平配的定义和理论含义

风险平配(risk parity)是资产大类配置的备选手段,特点是选择肯定的权重使得分歧类别资产的震撼率对整个投资配相符的震撼率有相称比例的贡献。

倘若资产i在配相符中权重为wi,资产i和资产j的协方差是σij,资产i对配相符的震撼率贡献记为Ci,则:

以两栽资产的投资配相符为例,资产1和2的震撼率贡献别离为:

令C1=C2,得到风险平配权重知足:

由此可见资产1和2的风险平配权重和震撼率的倒数成正比。这个结论能够拓展到有N栽资产的配相符中,但是前挑是协方差矩阵为对角矩阵。换句话说,倘若分歧资产之间有关性为0,则:

由此可知,风险平配投资配相符里,矮震撼的资产有更大的权重。必要留神的是,倘若将整个投资配相符的震撼望成一块蛋糕,那么风险平配旨在解决如何分蛋糕的题目,并异国解决整块蛋糕的大幼题目。风险平配配相符调整资产权重,直到分歧资产的震撼贡献相称之后,再行使杠杆来调整整个投资配相符的震撼率程度。

风险平配配相符的重要现在的是实现更大的夏普比率。市场上片面投资者关心利润率震撼之外的风险(这与上一篇推送《Alpha利润的可不息来源》也有有关),这会导致最大化夏普比率达到的配相符与最优投资配相符有出入。但是这边作者一时异国考虑这栽稀奇情形,而是在肯定的前挑下,将最大化夏普比率行为均值-方差型效用的投资者的重要现在的。

二、钻研背景和样本选择

风险平配理论的拥趸者认为根据风险平配构建的投资配相符能够实现比传统的60/40投资配相符(含义是60%投资于债券,40%投资于股票)更高的夏普比率,但是这篇文章持有分歧不益看点。Marlene I. Lee 认为这一发现是样本选择的首先,由于传统钻研的时间区间大众开起于19世纪80年代,那时美国利率不息下走(如图1所示),债券价格不息走高,恰是这个因为导致清偿券和债券比重较大的风险平配配相符有更益的市场外现。为此,作者用了19世纪以来近百年的数据进走了样本外检验,发现在比来的81年(截止于2011年)里,风险平配投资配相符的夏普比率并异国高于60/40投资配相符的夏普比率。

图 1 十年期国债利率的走势

数学上仅能表明当配相符只有两栽资产或者配相符内N栽资产无有关性时,风险平配配相符中各栽资产的权重和对答的震撼率成逆比,此时,这些风险平配权重也使得整个投资配相符的夏普比率到达最大值。但是实际中,资产之间的有关性是不走无视的因素,最新资讯对于这栽情形,数学理论无法表明风险平配配相符肯定能实现高于60/40配相符的夏普比率,因而作者用Dimson Marsh Staunton Gloabal Return Data(DMS)数据库中1930年到2010年的数据,从实证检验的角度睁开商议。整个样本被分为三个时间段,别离为1930年-1955年,1956年-1981年和1982年-2010年(如图2所示)。资产间的协方差是行使起伏时间窗口(30年)的手段估算的,样本中每个国家的风险平配权重遵命年度频率调整。

图2 通胀走势图

三、实证检验和首先分析

外1 比较了风险平配配相符和60/40配相符的利润率外现。由于风险平配配相符投资于股权的比例更矮,因而利润率和震撼率集体来望都矮于60/40配相符。同时,19个样本国中只有7个国家(少于一半)的风险平配配相符的夏普比率高于60/40配相符的夏普比率,对于大片面国家和全球周围,两栽配相符的夏普比率较为挨近,这也肯定程度验证了作者的推想。

外1 风险平配配相符和60/40配相符的比较

外2 表明仅仅在1930-1955这个通胀重要的子区间上,风险平配配相符的夏普比率高于60/40配相符的夏普比率。再一次验证了作者的设想,即并不是依据风险平配理论构建的投资配相符能够实现更高的夏普比率,而是由于对答区间内的经济走势外现为通胀和利率走矮。

外 2 子区间优势险平配配相符和60/40配相符的比较

考虑到无杠杆的风险平配配相符能够由于风险偏矮而造成利润偏矮,会影响60/40配相符的可比性,作者又对有杠杆的风险平配配相符和60/40配相符进走了对比。作者倘若投资者能够遵命当局票据的利率(近似于无风险利率)添杠杆,将无杠杆的风险平配配相符的震撼率升迁到与60/40配相符的震撼率持平,再比较分歧配相符在相通震撼率下实现的利润迥异,如外3所示。

外 3 杠杆风险平配配相符和60/40配相符的对比

外3 能够望出,即使添杠杆,风险平配配相符对夏普比率的升迁在截面上依旧不具有郑重性。

四、郑重性题目和进一步钻研倾向

上述检验是钻研的主体片面,此外作者还挑出会影响结论的一些弱点和异日进一步的钻研倾向。比如,这篇钻研的资产大类只考虑了股票指数和当局永远债券,异国考虑实务中惯用的TIPS和商品资产等;对股票资产大类,本文只选用了市场指数,无视了幼周围公司和价值型公司能够有更高夏普比率的影响;钻研异国考虑税收效本和杠杆成本,也异国考虑其他栽类的风险,比如营业对手违约风险和起伏性风险等。

五、总结

总体来望,作者用19世纪以来近百年的数据进走了样本外检验,发现风险平配投资配相符的夏普比率并异国隐微高于60/40投资配相符的夏普比率。在1930年到1955年这个区间内,风险平配配相符的夏普比率与60/40组的夏普比率较为挨近,甚至略微高于60/40配相符。这并不是风险平配配相符实现了更大程度的风险松散,而是由于那时利率下走,而风险平配配相符中的债券比例隐微高于60/40配相符中的债券比例,债券价格的走高导致风险平配配相符产生超过预期的利润。在1956年到1980年这个子区间内,由于利率程度回升,风险平配配相符的夏普比率逆而比传统60/40配相符的夏普比率更矮。

(完)

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